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貿易保護,將取代自由經濟?

2019-11-20 04:06:44
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**<span style="color: #ff9900;">採訪‧撰文 / 文及元</span>**   感冒流行期間,有人感冒了,只要多喝水、多休息,很快就痊癒;

採訪‧撰文 / 文及元

 

感冒流行期間,有人感冒了,只要多喝水、多休息,很快就痊癒;有人感染之後成為重感冒,發燒、咳嗽、流鼻水樣樣來;有人卻會因為感冒長期不癒,而引發併發症──肺炎。

感冒在不同人身上的病徵不同;同樣地,金融海嘯對於各國的衝擊,也有程度輕重不同的影響。

一般人都將金融海嘯歸咎於次級房貸的影響,但是根據台灣經濟研究院研究六所所長楊家彥的觀察,美國房市泡沫破滅和次級房貸就像「感冒」,頂多是「重感冒」,何以會惡化成「肺炎」(引起金融海嘯之意)?楊家彥認為,探討「肺炎」的成因,比追究「重感冒」更重要。

許多人以為,只要解決次級房貸問題,讓房價止跌,就能讓金融海嘯的問題落底,不過楊家彥認為,這有其道理、卻不完全正確。美國國內生產毛額(GDP,Gross Domestic Product)有6成以上都是民間消費,但金融海嘯的併發症尚包括企業投資虧損、融資困難、裁員問題,已不全是次級房貸的問題。

如同為了治療肺炎,不但要根除感冒的病因,更要解決併發症的問題,因為金融海嘯的影響範圍,已經從金融部門,擴及企業部門和需求部門。所以,解決方案必須不僅讓房市止跌,避免消費者財富過度惡化,更要讓金融體系與企業活動能夠正常運作。

金融海嘯的3大成因
關於金融海嘯的成因,楊家彥提出了3個關鍵因素:

1.信貸債權證券化:讓原本已經寬鬆的資金更加浮濫,將高風險的金融債券體系引進銀行體系。換句話說,銀行體系將貸出去的錢取得債權,之後將債權證券化,再度取回資金。一筆資金可以膨脹很多倍使用,因此貸款的對象通常是違約風險程度高的個人或企業,例如次級房貸。

2.金融創新商品:金融創新商品肆無忌憚的發展,導致風險高的信用債權擴散到整個金融體系。透過複雜財務工程,將信貸債權包裝重組成為連信評機構找不出問題的金融創新商品,其中最主要就是債務抵押債券(CDO),並以多樣貌的金融資產呈現——以房貸為主即為CMO(Collateralized Mortgage Obligation)、以企業貸款為主則為CLO(Collateralized Loan Obligation)、以公司債為主則為CBO(Collateralized Bond Obligation),乃至於他人發行之CDO的N次方也是其中一種型態。

在市場熱絡之際,這些金融資產具有很高的不確定性,但是可以衍生收益,尤其在資金異常寬鬆之時,擴散到整個金融體系當中。

3.信用違約交換(CDS):在美國,信用違約交換相當於「我保你、你保他、他再保我」,交易很龐大,將大家串聯起來的連鎖的骨牌效應,造成一家出事,大家全部被牽連。這個金融商品的參與人數很多、市場規模相當大,母公司可以對子公司簽約;相對亦然,甚至連放空的公司也可以簽這種約。

CDS屬於店頭交易市場(OTC Market),但不屬於集中交易市場。根據估計,全球最高的CDS規模達到50兆美元,比全球一年的GDP還要大,一旦出問題,美國經濟當然吃不消。

「若以毒奶粉做比喻,毒奶粉送到各大賣場的貨架上,消費者買到毒奶粉等乳製品吃下去,引發的症狀並不會傳染給別人,但是貨架上(比喻對消費者銷售金融商品的通路)放著有問題的金融商品,衍生的問題不但會蔓延、還會傳染,」楊家彥說明。

3波衝擊對象:金融、產業及需求部門
美國是金融海嘯的源頭,2007年只是次級房貸市場出問題,牽連有些房貸公司倒閉,或對沖基金出問題,但止穩之後,連二房都出狀況,就表示問題比想像中更嚴重。

2008年9月,繼雷曼兄弟(Lehman Brothers)與美國國際集團(AIG)倒閉之後,各國中央銀行聯手解決金融體系裡的信用緊縮問題,這是第一波金融海嘯最大的影響,隔拆短期利率飆高就是其中一例。

楊家彥認為,各國央行如今已經解決第一波海嘯(信用緊縮問題),各國央行的流動性也已慢慢恢復,但資金尚未流到企業融資市場,企業資金還是很困難,成本很高甚至借不到錢,導致成長衰退、周轉困難,甚至虧損倒閉,最大的影響就是還不出錢給銀行,最後形成惡性循環,造成金融體系更加惡化。

金融海嘯第二波影響的是企業部門,很多企業因為投資虧損造成資產縮小,進而衍生減薪休假、甚至裁員,一旦勞工工作生變,收入出問題,市場的消費力就會趨於疲軟。「經濟衰退與前述的信用緊縮會交互影響,這也是為什麼很多人會說,2008年要擔心「通貨膨脹」(指在一段期間內,物價全面上揚的過程),2009年可能要擔心「通貨緊縮」(指在一段期間內,消費、物價、薪資全面下滑的過程,如果時間太長,可能會造成即使物價再便宜都無人消費的惡性循環),」楊家彥指出。

受到第三波金融海嘯衝擊的是需求部門,不只企業有借貸行為,消費者也有類似的借貸行為。以台灣為例,工作有保障時,至少可以用薪水還貸款,如果沒有工作,連貸款都還不出來。

即使一般民眾知道經濟成長率(今年的GDP相對於去年的增加率,是判斷經濟情勢的重要指標)有4%,但這個數字完全沒意義,因為沒工作是切身問題。一名失業人口背後就代表了一個家庭,失業背後衍生的失業家庭總人數通常數倍於失業人口,如果說引發的自殺與犯罪問題,將會是很大的社會問題。

經濟體仰賴出口,衝擊更嚴重
楊家彥認為,對台灣、新加坡與南韓等國而言,由於高度仰賴出口貿易甚於內需,金融海嘯引發的景氣趨緩,所造成的衝擊會比較嚴重;至於中國、印尼與巴西等國,因為是以內需市場為主、出口貿易比例偏低,受到的衝擊就會較慢或較小(以印尼為例,該國金融部門與國際連結度較低,所以較不受金融海嘯影響)。

有人說台灣其實是因禍得福,因為本地金融部門的國際連結程度,不如先進國家連結度高,因此受到波及的程度較低。中國金融部門因為銀行皆為國營,連結程度更低,所以受金融海嘯的直接衝擊更小——較受影響的會是貿易部門,中國的固定投資占GDP比重約4~5成,因此2009年經濟成長率能夠「保八」(保住8%左右的簡稱)就算是值得慶幸。

整體而言,受金融海嘯衝擊最大應該是美國,接下來則是與美國連結程度最高的歐盟。至於日本,2009年可能會好一點,即使衰退,也不像美國與歐盟那麼嚴重。

失業問題,可能導致貿易保護
美國聯準估計這波不景氣要到2010年才落底,克魯曼(Paul Krugman)則說要到2011年。以台灣為例,悲觀的說法已經很多,例如長榮集團總裁張榮發2008年曾說景氣要看壞3年,「末日博士」麥嘉華(Marc Faber)則看壞美元。

較樂觀的看法來央行總裁彭淮南預測「2009年年中落底」,以及行政院主計處預測2009年經濟成長率為2.12%(保住2%),主要理由可參考各大具公信力的機構(不屬於投資機構或投資銀行),包括國際貨幣基金(IMF)、經濟合作暨發展組織(OECD)、世界銀行、英國《經濟學人》雜誌。

目前,對美國經濟成長率最壞的預測,是由IMF提出的-0.7%,即「微幅衰退」。不過,若2008年第四季經濟成長率大幅衰退,2009年第一季也是大幅衰退,那麼想維持微幅衰退,就代表2009年下半年一定要回穩,才可能達到小幅衰退的-0.7%。

而楊家彥也指出,2009年全球總體經濟的關鍵是失業問題,「失業率不僅止於數字的意義,背後還有經濟與政治意涵,例如歐巴馬究竟會不會採取保護主義,以拯救美國三大汽車廠勞工的生計?」

太平盛世時,失業率不重要,加上勞工的聲音很小,大家都會說自由貿易或如何與中國維持友善關係。不過,一旦失業問題惡化,就必須採取相關的保護主義策略,以讓美國汽車業不至於兵敗如山倒。

有人猜測2009年美國失業率將高達10%。2008年12月美國公布的失業率是6.7%,有約1000萬失業人口,若失業率成長到10%,就代表失業人口將達到1500萬左右。加上美國人「儲蓄率低、撫養人口多」的生活習慣,假設1名勞動人口背後有3個撫養人口,1500萬失業勞工背後,就有4500萬名家屬連帶受影響,總計會有6000萬人受波及。

若將這6000萬人平均分散在美國各州,代表每州至少有120萬名。假設民主黨不採取保護主義,這些握有投票權的失業人口,往後就投票給共和黨,進而影響到民主黨是否還能維持國會多數。

就算歐巴馬不處理失業問題,來自民主黨黨內及民意的壓力,也很難讓他全身而退。但是,保護主義的大傘一開,就會讓全球以出口貿易導向為主國家(例如台灣、南韓)情勢會更為險峻。

楊家彥指出,「假使美國採取保護主義解決失業問題,不僅是台灣出口到美國的貿易出口額會直接受影響,一旦中國亦受(美國保護主義)影響,身為中國最大的中間原物料供應者的台灣,對中國的貿易出口額也會跟著受影響,」包括企業裁員或倒閉造成的失業問題,以及其後引發的自殺、犯罪等社會問題,值得關注。

提振內需,各國共同課題
如何把金融海嘯對金融、產業及需求部門的衝擊降到最低,是各國政府面臨的共同課題,「為挽救經濟,提振內需可說是2009年各國的關鍵字,」楊家彥做了這樣的預測。

第一波金融海嘯發生時,美國政府出面對金融機構進行紓困,因此大家比較沒注意到對於產業與需求面的問題,因此現在才將注意力轉移到需求面上。「外貿有太多因素難以掌握,但至少國內消費是可掌握的,」楊家彥表示,台灣政府發出的消費券,可說是提振內需的開端,但效果究竟多少,需要觀察。

根據經建會預估,消費券將能刺激經濟成長率提升0.64%。這個數字必須建立在「消費效果>替代效果」的前提之下(消費券能否讓民眾增加消費金額,或只是把原本要花的錢省下來,用消費券替代),不過我們其實很難了解有哪些消費券是用於替代效果上,所以,如果消費券對於促進消費的作用很小時,政府很可能流於白忙一場,因為消費券的行政成本(包括印刷、人事與宣傳成本)並並未計算在內。

此外,馬英九政府的「愛台12項建設」也值得關注,公共建設可增加地方就業人口。主計處認為,2009年2月可能將愛台12項建設的預算達成率下修至9成;換言之,要能執行,才不會延宕其增加就業人口及提振內需的效果。

美國政府同樣面對內需問題,這也將使歐巴馬成為2009年全球的關鍵人物,楊家彥說明,原因包括失業問題可能會促使歐巴馬實行保護主義政策,而他是否對三大汽車廠進行紓困方案,也會是各方關注的焦點。

目前景氣還是在動態變化中,目前大家都在觀察美國究竟要不要對於三大汽車廠進行紓困方案,如果歐巴馬決定不對企業進行紓困方案,或許是一個長痛不如短痛的方法(亦即不救是短痛,救了反而成為長痛),但是會引起美國很嚴重的失業問題。

假使出手相救,美國政府如何紓困才能到企業道德危機降到最低,也是一個問題,因為假使企業一旦決策出錯,政府就出面紓困的話,以後企業都不必為了自己的錯誤決策而負責,這牽涉企業道德,政府出手的話,企業負責人會想:「反正政府不敢讓我倒閉」,這樣反而讓企業變得沒有競爭力、市場也沒有效率。政府不能不救,也不能紓困過頭,因此,歐巴馬肩負民主黨的傳統,所以有可能會採取相關的紓困方案。

2009,首要觀察雙D產業
而談到2009年,值得觀察的台灣指標產業與企業,楊家彥則認為是雙D產業與力晶半導體。

目前,台灣一直在討論政府是否該對雙D、營建、運輸等受到不景氣衝擊的產業,推行紓困(bailout)方案?「我的看法是,雙D產業是銀行融資大戶,萬一倒閉、無力還錢給銀行,將對銀行造成巨大衝擊,」楊家彥說,「而航運業的融資雖然不比雙D業者高,但也可能影響個別金融業者,例如官股銀行(例如兆豐金)可能就貸了高額款給中船或華航等官方色彩濃厚的公司。」

花旗環球證券台股研究部主管谷月涵以「森林大火」比喻金融海嘯對企業的影響。美國屬於大陸型土地,比較貧瘠,即使遭受火災,可能也只是表皮受損;而且大火過後的灰燼,還能滋養大樹。美國不應阻止這場市場大火,只要不是毀滅型的淘汰,而是良性淘汰,對於提升企業競爭力,反而有好處,端看政府涉入多深。

「我們並不是活在當下,而是活在漫長的全球化競爭之中,長遠來看,不能為了救當下,而罔顧市場效率和企業競爭力,」楊家彥指出,因此,2009 年值得注意的台灣關鍵指標企業為力晶半導體,證券商當然希望政府紓困,但當事人(力晶董事長黃崇仁)則希望政府不要插手。「不過,我想政府與民意代表一定會處理(對產業紓困),因為這牽涉金融體系的正常運作、提振就業與解決失業等多面向的問題,」楊家彥下了這樣的結論。