北極星掛牌上市，13 萬人瘋抽籤搶新股！如何定出新股承銷價？投資散戶必看解析

據報導，北極星藥業於本月 6 日以每股承銷價 82 元，正式在證交所掛牌上市。先前公司辦理新股公開申購，期間湧進逾 13 萬人瘋搶，中籤率僅 2.62%。到底新股承銷價是如何訂出來的？引發眾股民抽籤瘋搶又是什麼情況？以下就讓我們從為何公司要發行新股開始介紹。

不論是投資機器設備或擴大徵才都需要大筆資金，當老闆、合夥人沒辦法一次拿出那麼多錢或不願意向銀行貸款的情況下，公司便可能選擇上市（櫃），發行新股來獲取資源。

而為了確保新股股價公允，證交所規定上市（櫃）的申請必須委託「承銷商」。承銷商會審查、評估公司體質和市場需求，再與證券發行人（譬如公司）討論出合理的股價，稱為「新股承銷價」。最後，才由投資人（可能是機構或散戶）申請購買。

不過，雖然新股承銷價已經由第三方專業機構經手，依舊難以避免高估，甚至操弄股價的情況。因此，投資人最好要了解承銷價的訂立方式，以及各自的優缺點，才不容易吃虧。而承銷商的配售方式，主要可分為 3 種，包含公開申購、詢價圈購和競價拍賣。

公開申購：公平透明但中籤率低

公開申購的股價，不會採納投資人的意見，直接由發行人和承銷商討論出來，再開放給大眾申請。如果申購人數大於販賣股數，便會用抽籤的方式，決定誰有資格購買，也就是俗稱的「抽股票」。由於採用電腦抽籤，因此公平透明，但壞處是申購人數超多，導致中籤率很低。每位投資人的申購張數是一個銷售單位，銷售單位則由承銷商決定，大多是一張股票。

為了快速募集到資金，發行人一般會讓承銷價低於市價，用牟利空間吸引民眾搶購。不過，因為投資人不會參與承銷價格的訂定，也可能會出現高估股價的情況，導致好不容易抽到股票，結果開賣之後狂跌，最後虧本的情況。

以代理 BMW、保時捷（Porsche）的汎德永業為例，當時的承銷價為每股 180 元台幣，掛牌上市當天開盤價為 300 元。如果成功以 300 元賣出，就會有 12 萬元（一張股票有 1000 股）入袋。即使在盤中最低點 283 元賣出，也能獲利超過 10 萬元。

詢價圈購：強健公司但易操弄

與公開申購相比，採用詢價圈購的承銷商會先詢問投資人願意付出的價格和可能採購的量（沒有張數限制），從而了解市場對公司的真實評價，再依此資訊和發行人討論出承銷價格和配售對象。由於能私下決定買家，發行人便能控制股東的組成，對公司體質較好；壞處是散戶幾乎無法參與，且存在操弄空間。

值得一提的是，承銷商雖然會詢問大眾的意見，但不代表承諾以這個價格發售。也就是說，詢價圈內的討論跟承銷價是無關的；另外，詢價圈購可以由承銷商決定販售對象。承銷商為了保證開盤股價飛漲，可能私下配股給創投或大戶。散戶不只難以參與，甚至可能被首日的股價變化欺騙，因為那可能是創投或大戶操作下的結果。

舉例來說，太陽能電池生產商益通光能在首次公開募股（IPO，initial public offering）時採用「部分詢價圈購、部分公開申購」的方式募集資金。然而，對於一家掛牌前 3 個月股價平均 560 元台幣的公司，承銷價卻只有 218 塊。其中，10% 股票由民眾抽選，因此被散戶戲稱「益通光樂透」；但剩餘 90% 由於採詢價圈購，等於直接進了大戶的口袋。

競價拍賣：避免操弄但難成長

為了避免操弄，證交所與民國 105 年推出「競價拍賣」新制，承銷商會先和發行人討論出最低承銷價，再讓投資人出價，最終依照價格排序，由高至低，決定得標者。而依照投資人購買股票的價格是否相同，進一步分成單一價格標（荷蘭標）或複數價格標（美國標）。好處是可能避免私下交易，壞處是競標者的出價是企業未來的價值，而非現在的公司狀況。即使得標，股價上漲幅度有限。

單一價格標的制定方式，是依照投資人投標的價格順序，由高至低排列。每位投資人在投標時，都會提出購買的數量。之後由投標價格最高者開始累積，直至累積的購買數量到達股票發行的數量。累計達發行數量時的投標價格，即為單一價格。所有得標人不論是否高於單一價格，統一以單一價格購買股票。

舉例來說，A、B、C、D、E 共 5 人參與投標。A 投標價格為 500 元，張數為 5 張；B 投標價格為 600，張數為 3 張；C 投標價格為 300，張數為 10 張；D 投標價格為 350，張數為 20 張；E 投標價格為 450，張數為 8 張。若該次發行人發行股票數為 20 張，投標價格由高到低排列分別是，600（B）、500（A）、450（E）、350（D）和 300（C），BAEDC，這就是購買順序。B 先買 3 張、A 再買 5 張，E 買 8 張，D 買 20 張。由於累計到 D 時，總購買張數已超過 20，因此單一價格統一為 D 的投標價格 350 元。投標價格高於 350 者，全數得標。不過，由於加總張數超過發行張數，因此 D 只能買到 4 張（20-16）。

複數價格標的制定方式比較簡單，就是價高者得。投標價格高的人先買，如果出價一樣，就由電腦抽籤，決定誰先得標，直到累積購買的股票數量超過發行數量為止。原則上，每位投資人的得標價格都不同，所以叫做複數價格標。

比如說，A、B、C、D、E 共 5 人參與投標。A 投標價格為 500 元，張數為 5 張；B 投標價格為 600，張數為 3 張；C 投標價格為 300，張數為 10 張；D 投標價格為 350，張數為 20 張；E 投標價格為 450，張數為8張。若該次發行人發行股票數為 20 張，投標價格由高到低排列分別是，600（B）、500（A）、450（E）、350（D）和 300（C），BAEDC，這也是購買順序。B 先用 600 塊買 3 張、A 再花 500 塊買 5 張，E 則是用 450 買 8 張。到 D 時，由於累計購買數量超過發行數量，因此 D 只能買完剩下的張數，就是 4 張（20 -16），而非一開始申購的數量 20 張，價格是出價 350 元。

最後，一家公司想 IPO，可以採用全數競價配售、部分競價拍賣部分公開申購，和部分詢價圈部分申購 3 種搭配。但對於散戶投資人而言，詢價圈購沒我們的事、競價拍賣又讓人疑惑是否真能避免操弄。因此，還是相信機會均等、乖乖去抽股票就好。

資料來源：
1.企業申請初次上市（櫃）掛牌及承銷制度之近期改革措施，《證券暨期貨月刊》，第38卷第5期
2.淺談初次上市（櫃）承銷制度及價格訂定，《證券暨期貨月刊》，第36卷第4期
3.淺談承銷制度與改革，《證券暨期貨月刊》，第29卷第5期
4.承銷新制對承銷價與承銷費用之影響，《台大管理論叢》，第22卷第2期