營收創同期新高，帳上卻虧了 3.46 億元，負債比還升到 8 成。如果你是星宇航空 24 萬名股東之一，現在該抱還是該跑？

同樣碰上航空燃油價格翻倍，長榮航空今年上半年仍賺進約 132 億元，星宇航空（下稱星宇）卻虧損 3.46 億元。

星宇上半年營收 285.53 億元、年增 30%，創同期新高，負債比率卻也升到約 80%。逾 24 萬名股東最想知道的是：等油價回落，星宇就能恢復獲利嗎？從財報的 3 個指標來看，油價只是原因之一。要回答這個問題，得先看懂航空業的財務結構。

飛機貴又要打造機隊，負債比高是航空業宿命

航空業有 3 個特性：高資本支出、高固定成本、高財務槓桿。對航空公司來說，飛機是主要的資本支出。單架飛機造價高昂，航空公司又必須建立一定規模的機隊，才能滿足航線布局與營運需求，因此購機往往需要投入龐大資金。

為了降低自有資金負擔，航空公司通常會運用財務槓桿，例如以飛機為抵押品向銀行借款，支應購機款項。如果借不到錢，航空公司也可以向租賃公司租飛機，取得使用權並按期支付租金；或是採售後租回，把買下的飛機賣給租賃公司，再租回來使用。

所以航空業的負債比普遍偏高，一部分來自支應購機的長期借款，另一部分來自租賃飛機產生的租賃負債。即便是營運穩健的航空公司也是如此，以 2026 年第二季為例，中華航空負債比約 73.06%，長榮航空約 62.38%。

既然高負債比是產業常態，判斷財務風險就得換個角度，看這些資產能不能帶回足夠的現金。

負債比高＝財務風險高？關鍵要看「資產現金回收率」

資產現金回收率的計算方式，是營業活動現金流量除以總資產，代表每投入 1 元資產，能收回多少現金。回收率越高，企業的財務彈性和資金周轉能力越強，財務風險也相對較低。

觀察星宇的資產現金回收率，2024 年是 9.2%，2025 年是 5.8%，2026 年上半年是 4.9%。長榮同期分別是 16.4%、15.14%、9.3%。相較之下，長榮運用資產產生現金流入的能力較佳，回收率約為星宇的 2 倍，2025 年差距更拉大到 2.6 倍。

資產要創造現金流，得靠獲利模式支撐。首先資產要能帶來具經濟規模的營收，其次要有競爭力的毛利率，兩者兼具才能分攤高固定成本、產生足夠獲利。因此，除了資產現金回收率，投資人也可以從財報找 2 個數字，了解資產的運用效率。

1.資產周轉率
資產周轉率的計算方式是營收除以平均總資產，代表每 1 元資產能創造多少營收。星宇 2024 年是 0.36，2025 年是 0.34；長榮 2024 年是 0.65，2025 年是 0.61。換句話說，長榮資產產生收入的速度將近是星宇的 2 倍。

2.資產報酬率
資產報酬率代表每 1 元資產能創造多少淨利。星宇 2024 年是 2.13%，2025 年是 1.06%，2026 年上半年因為虧損轉為負值。長榮 2024 年是 9.75%，2025 年是 8.61%，2026 年上半年約 3.8%。

值得注意的是，2024、2025 年燃油價格還沒飆漲，星宇在這 3 項指標上就已明顯落後長榮，資產現金回收率和資產周轉率大約只有對方一半。

原因在於航空業是需要靠規模經濟、具競爭力的毛利率來覆蓋龐大營運費用的行業。

星宇為了打造規模經濟，需要建立機隊規模，資本支出擴張速度快。但跟同業相比，他們沒有貨運機隊，少了一個獲利來源；同時又要提供優惠吸引顧客，因此影響公司的毛利率。

所以星宇的獲利壓力有一部分來自經營結構，油價上漲只是讓問題提早浮上檯面。

星宇用資產產生營收和利潤的速度比較慢，公司卻仍持續投入資本支出擴張，負債比又偏高，財務風險自然升高。

星宇能否翻身？投資人可盯緊 2 個數字

星宇仍處於擴充機隊、開拓航線的成長期，未來可能還有大額資本支出。在這樣的情況下，投資人可以關注 2 個數字，每季財報公布後，都能在公開資訊觀測站或財經網站查到。

1.毛利率能否回到 2 成左右

航空業者要獲利，一方面要把規模做大、壓低平均成本，另一方面毛利率要夠高，才能覆蓋成本並保有利潤，作為產生現金流的基石。

星宇 2026 年上半年毛利率約 11%，營業費用約占營收 9～10%，換算下來營業利益率只剩 1～2%。若要在扣除營業費用後還保有像樣的營業利益率，毛利率恐怕得拉高到接近 20%。星宇 2025 年上半年毛利率約 18%，今年第一季也有 20%，可見這個門檻並非遙不可及，關鍵在油價回落後，新機加入帶來的成本能否被營收消化。

2.負債比能否降到 70～75%

星宇目前負債比偏高，首要目標應是降到 70～75% 左右。星宇已規劃辦理現金增資 3 億股，並發行 20 億元無擔保轉換公司債，用於償還部分銀行借款，投資人可觀察資金到位後，負債比是否真的回落。

但即便負債比下降，投資人也要留意資產現金回收率。若資產創造現金流的能力不夠強，抵禦財務風險的能力仍然偏弱。

整體來看，星宇短期財務壓力確實升高，但風險仍在可觀察、可修正的範圍。接下來幾季，若毛利率回到 2 成左右、負債比逐步下降，資產帶回現金的能力跟著提高，星宇才有餘裕發放現金股利、支應擴張所需的資本支出，並產生正數的自由現金流，股價也才有支撐。若幾季下來毛利率仍在低檔、負債比也沒有改善，股東就該更謹慎評估持股。

這套檢視方法也適用於高資本支出的公司，投資人可以看資產是否持續帶回現金，像鴻海、廣達就是較好的例子；或是看公司的毛利率是否夠高，例如台積電。（口述｜郭榮芳；整理｜麻愷晅）